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石东同学（第三排右三）

 

 

 

 

石东，北大国发院第一期dps金融管理博士在读，北大国发院bimba商学院mba，美国福坦莫大学工商管理硕士。多家国际大型公司高管经历。目前为两家民营企业创始人，致力于企业管理咨询及少儿教育培训和阅读推广。

 

在三月底举办的北大国发院金融管理博士第一期学术工作坊【dps博士workshop】上，有同学主张在新三板引入做空机制。原因是他们的机构发现，一家新近挂牌新三板企业披露的信息中有严重造假现象。当他们把自己的分析观点发布出来时在业界引起很大震动，包括政府监管机构也很重视。但之后不久，此事便不了了之。他说，如果当时新三板有做空机制，他的机构会做空那家挂牌企业，由此一方面可以警示造假公司，另一方面自己的机构也可从中获利。因此他认为，新三板应该尽快引入做空机制。

 

   在讨论过程中，会上出现两种不同观点，一种是同意他的观点，即引入做空机制可以调动民间力量弥补监管漏洞，提升打假积极性，从而有助于降低监管成本。另一种观点对此提出质疑，认为这会造成以打假名义为自己谋利，动机有问题，手段必然产生问题，谁能保证不会有人借打假进行讹诈？例如，王海的公司就明知是假货还要买假货，并以此向商家索取赔偿，由于其采取方式颇具争议，以至于经常被投诉敲诈勒索，由此引发许多法律纠纷和社会乱象，反而会增加政府监管成本。

 

   其实，我们是无法从人们做事的动机判断其实际效果及产生的结果。我们知道，美好的愿望和良好的动机并不一定能带来好的结果，有的甚至会导致灾难。而我们日常生活中无数的便利与实惠，又有多少是出自陌生的服务提供者善良无私的恩赐呢？一个好的制度或机制设计，可以把人们不那么高尚的动机，引导向良好的结果，反之亦然。鲶鱼效应的产生，并不是因为鲶鱼天生有好生之德，无私地驱动沙丁鱼锻炼身体，恰恰相反，它是要追赶小鱼并试图吃掉它们，才使鱼群积极游动起来，致使鱼群整体更加健康。再说王海，打假20年，中国的假货并没有减少，反而引发很多诉讼和争议，人们担心会不会因此增加了社会负担呢？我们无法假设当初如果没有王海们站出来大张旗鼓地打假，现在中国的假货市场会是什么样。不过我们可以假设，如果中国能够出现更多的王海，甚至人人都是王海，那么假货还能如此泛滥吗？王海们没有能力消灭假货，但会因他们的存在与发展，增加了造假者的成本。当造假者的制假成本升高至无法达成其预期收益时，便会失去继续造假逐利的动力，转向生产其他产品。如果消费者都像王海们那样积极行动起来，政府对假货的监管成本是会上升呢还是会下降呢？打假的效果是会更好还是更坏呢？消费者整体是会获益还是受损呢？而在这整个过程中，王海们并不必在道德或动机上有什么大的提升，只是需要学会，自己的打假行为，必须是在法律允许的规范内进行。

 

就金融市场而言，美国的otc（场外交易市场）是一个鱼龙混杂的市场，好公司，造假公司真假难辨。在信息严重不对称的情况下，投资人很容易被欺骗，受到损失。如果监管部门一一筛选严格把关，一方面监管成本极高，另一方面会降低市场活力，不符合建立场外交易市场的初衷。正是因为有做空机制存在，浑水公司这类公司才得以借机联手做空那些信息造假的公司，从中牟取暴利。其结果，虽然不能将这些造假公司赶尽杀绝，但是确实起到了一定的吓阻作用，使一些造假公司黯然撤出或望而却步，也使投资人没有在泡沫更大时介入，相对避免了更多的人更大的损失。在整个过程中，并没有看到监管部门在起决定性作用，而正是那些动机不纯的浑水们在搅动鱼池伺机而动。这样的市场机制，是增加了监管成本，还是避免了监管成本的增加呢？

 

   回到前面的话题，新三板目前实行的是注册制。如果监管部门逐一审核并核准每一个挂牌公司披露的所有信息，并持续关注其在所有时间内的真实性，这样的监管成本将会太高。但是完全放任挂牌公司作假现象肆意猖獗，对于新三板市场的健康成长，对于投资者的整体利益也是不利的。如果有一个刺激机制，比如做空机制，让无数民间机构像饥饿的猎食者一样时时贪婪地搜索着造假者的蛛丝马迹，使造假者不敢肆意妄为，这难道不是一个制度成本较低的选择吗？至于这些做空机构是否动机纯洁高尚，投机套利所得是否符合道德，我们无法判断与衡量。但只要不违反相关法规，允许他们在利益的驱动下充分发挥能动性，这对监管也不失为一种辅助手段。

 

   笔者以为，评判一个制度设计的优劣，不是看其设计是否严格缜密，面面俱到，而是要看它能不能最有效调动各方面资源，从而使整体系统发挥最大效能。本文并不是想证明在新三板引入做空机制是唯一有效解决方法，但对于挂牌公司造假问题的应对，一个有效可行机制的存在还是十分必要的。