黄益平：经济疲软怪金融？ -凯发官网入口首页

政府一加大稳增长的努力，国内外的一些专家就开始警告“回到了过去保增长”的老路。有的专家提出，既然是“经济新常态”，增长减速在所难免，政府还是应该保持定力。这个话肯定是对的，不过需要过日子的政府还需要考虑政治、经济稳定的问题，过去能够保持定力，主要还是因为劳动力市场相对稳定，没有出现大量的失业。但现在情形已经开始发生微妙的变化，最近接连听到大型钢铁厂关门导致上万人下岗的消息，其实在一个过剩产能比率超过40%的行业，就业不足的问题是可想而知的，只是还没有被释放到大街上来而已。况且失业率是一个滞后变量，现在没问题并不意味着将来也没问题。金融风险也一样，官方数据表明商业银行不良贷款比率2%左右，市场分析师则认为可能接近10%。到底有多高，谁也说不清楚，总之问题很严重。

在这一轮经济下行期间，无论是高层决策者还是基层企业家，都在抱怨融资难的问题，似乎现在经济疲软，主要是因为金融不帮忙。一些有企业家参加的经济形势座谈会往往会演变成对金融的声讨会，有些企业家自称有很好的项目，可银行就是不给贷款，或者给融资，但成本太高；有些企业因银行信贷收缩导致资金链条断裂，被活活地给憋死了；更可恨的是，现在钱都流向股市做投机，不再支持实体经济的增长。这个逻辑引出的政策结论很清楚，即要改变经济疲软的态势，必须解决融资难的问题。国务院常务会议在2014年两次分析融资难的问题并出台了具体的政策。可惜的是，到目前为止，这个问题尚未得到根本性的缓解。

其实，在经济下行的时候出现融资难的问题，一点都不奇怪，像2009年那样融资很容易才不正常。这个时候风险上升，银行通常会收缩资产负债表。在经济疲软的时候大量增加贷款支持企业，应该是政策性银行的工作，而不是商业性金融机构的职责。在当前的经济形势下，无限制地满足企业的融资需求，既不是市场化的行为，更可能造成严重的后果。而且实事求是地讲，目前无论是银行贷款还是社会融资总量都还在正常地扩张，并没有收缩。所以把经济疲软的责任完全归咎于金融部门，有失公道。当然，这并不意味着金融部门本身没有问题。适当地采取一些金融政策特别是金融改革手段，对于稳增长是十分必要的。

这一次经济增长减速，是短、中、长期三个方面因素共同作用的结果。短期因素就是传统的宏观经济周期，比如外部经济需求疲软导致经济增长减速，过去中国出口增长平均达到25%左右，全球危机之后，虽然各国经济开始复苏，但中国出口增长率只有大约5%，这自然会影响经济增长的速度。政府一般用财政、货币等反周期政策手段来稳定增长，增长减速了，财政支出增加一些，货币政策宽松一些。长期因素就是趋势增长水平的变化，比如林毅夫教授强调的“后发优势”，就揭示随着一个国家的经济发展水平日益接近全球前沿，增长水平将自然回落。蔡昉和刘世锦等学者估计到2020年左右，中国经济的潜在增长率将降到6%附近。趋势性变化是不可逆的，也就是所谓的“经济新常态”，政策能施展的空间很小。

夹在短期和长期两个因素之间，还有一个中期因素，即产业升级。过去三十几年的经济增长，主要是靠投资和出口两驾马车，出口占gdp之比从改革初期不到10%上升到顶峰时期的37%，而投资占gdp的比重则从30%提高到接近50%。映射到产业主要在制造业，支持出口的是庞大的劳动密集型产业，而支持投资的是重工业，这两大产业的高速发展令中国在很短的时期内成就了中国全球制造业中心的故事。可惜的是这两大曾经长期支持中国经济增长的支柱产业都已经黯然失色，随着劳动力短缺和工资高速上涨，曾经富有活力的劳动密集型产业快速地失去了竞争力，而重工业又深陷过剩产能的困境。所以，经济下行压力能否真正消除，取决于是否有新的产业取代过去的支柱产业，推动下一个阶段的经济增长。从一定意义上说，这也就是所谓的“中等收入陷阱”难题。

所以，要阻止增长进一步下行，需要采取传统的宏观经济政策。从2014年第四季度以来，货币政策宽松的步伐已经显著加快。至于货币政策是否应该进一步大幅宽松，学术界有争议。赞成进一步宽松的指出名义利率下降显著慢于通胀率下降，所以企业的真实融资成本还在上升。而不赞成进一步宽松的则认为当前市场上并不缺钱，历史上银行的超额准备金的平均水平大概是1.5万亿元，而眼下已经达到4万亿元。不过好消息是第二季度的数据显示经济正在见底，绝大多数市场参与者都认为增长将在第三季度触底回升。可惜的是，这次触底回升可能将是临时性的。中国经济当中已经出现了一些有竞争力的新型产业，如网购、快递、互联网金融、电信设备、大型机械装备等等，但目前这些产业还不够大，不足以支持可持续的中高速增长。所以，除非政府改弦更张，再次实施强力的保增长政策，否则，经济下行压力很可能还将延续一到两年。

今天中国金融的问题，不在于经济下行的时候出现“惜贷”，而在于不太适应技术创新与产业升级的融资需求。经常听人说，中国金融部门的钱都在空转，没有支持实体经济。但什么是实体经济、什么算虚体经济，其实并不好定义。至于说钱进了股市就是浪费，似乎也说不通，股市是直接融资的一种形式。股价涨了，投资者信心提高，企业融资条件改善，对于“实体经济”应该都是大有益处的。当然，股市容易形成泡沫，这也是事实，任何有可能带来好的回报的投资机会都容易出现泡沫，人性所致。但无论是政府还是专家，认为自己的判断力比市场更高一筹，甚至希望营造“慢牛”态势，其实没什么实际意义。

金融的问题主要来自政策扭曲。第一，实质性的利率双轨制在压低正规市场的利率水平的同时，实施信贷管制，把一大批有活力的非国有的中小企业挤出了正规市场。所以，中小企业融不到资，主要不是因为银行为富不仁，而是政策扭曲所致。第二，一大批受政府支持的僵尸企业的存在，进一步挤压了有发展潜力的企业的融资环境。地方融资平台借了大量的资金，很多产能严重过剩的国有企业还在继续获得各种形式的融资。从这个意义上看，钱并没有空转，只是没有有力地支持经济增长。最后，中国的金融体系是以银行为主，大银行占到相当大的比重。这个格局过去造成大的问题，因为银行可以有效地支持制造业的发展，但现在经济进一步发展需要更多地靠中小企业、靠创新升级，客观地说，银行干不了这个活。

显然，金融体系的构架存在明显的问题，利率不能真正实现市场化，刚性兑付的问题不能真正消除，大量的资金仍然会留在效率低下但个体风险相较低的部门与企业，经济下行时尤其如此。对于金融机构来说，这是再自然不过的理性行为。

所以说，要改变的是政策环境，当然这个环境包括许多金融机构的产权安排与治理结构。许多国有商业银行的治理机制其实是一锅夹生饭，一方面已经有了现代企业制度之形，但还得听命于政府的各种指令，包括人事任命。另一方面这些机构却整日处于市场压力之下，不赚钱要挨骂，赚钱一样要挨骂，吃国有金融这碗饭不容易。

总结一下，不能简单地把经济增长乏力的责任推到金融部门身上。风险上升，金融收缩，这是合理现象，反之才不合理。金融不能支持实体经济增长，问题往往不在金融机构本身，而在金融的环境，比如利率与信贷管制、与国有产权相联系的软预算约束以及对非国有部门的融资歧视。解决这些问题，既需要决策魄力，也需要政策艺术。同时，银行可以支持成熟企业的生产，但支持创新与升级，需要更多地直接融资渠道，如天使、创投与私募等投资基金。经济发展变得越来越多样化，金融部门得跟着变化。

作者为北大国家发展研究院教授

来源：财新网