徐建国：万科股权的诱人之处 -凯发官网入口首页

万科的股权之争，对于绝大多数基金和小散而言，无异于看阎王打架。看得见的剧情曲折离奇，看不见的剧情更加精彩，茶余饭后是不乏谈资的。至于这场股权与控制权的争夺是否会改变甚至改善中国公司的治理，也不是我等小散该关心的。

站得远，不等于什么也看不见。先是宝能、安邦，后是恒大，还有传说中的融创，都对万科的股权垂涎三尺。万科的股权为何这么有吸引力?坊间广为流传的说法，是万科的业绩好、管理团队好。

万科的业绩有目共睹，但是管理团队到底有多大的吸引力?倘若是管理团队令人垂涎，宝能、华润这些大股东为何会与管理团队闹得这么僵?没听说哪个小伙子追求人家大姑娘，会先把关系搞僵的。一个巴掌定终身，既不如一支玫瑰定终身来得浪漫，也不如一栋房子定终身来得实在。看起来，人家看上的，未必是万科的团队，而是万科的资产。

问题换个问法，或者会清楚一点：在地产类公司当中，万科是一枝独秀吗?万科的业绩是好，但是不是鹤立鸡群，把别人甩出几条街?倘若是鹤立鸡群，那是万科团队牛。现实的情况看起来未必，其他一些大地产商，比如保利、远洋、招商、华润、恒大、碧桂园等，看起来都不错，大家半斤八两的样子。万科的roe(净资产收益率)高达18%，格力、保利的roe也都超过17%，差距并不是很大。

显微镜下看细节，望远镜下看格局。据统计，至少有54家a股上市房企被险资重仓持有。如果包括碧桂园等在香港上市的房企，则超过了60家。看起来，在保险资金增加权益投资比重的大背景下，房地产企业广泛受到青睐，并不是万科一家独享殊荣。只不过，万科宫斗剧精彩纷呈，吸引了人们太多的注意力而已。

那么，险资为何如此青睐房地产类股票?我等散户，是否可以跟风投一点?

这样的问题问出来本身就需要一点勇气。你看，市场上几乎一边倒的声音，是中国房地产的“黄金时代”已经过去，城市房价已经过高，房地产泡沫严重。可是，作为长线资金的险资，为何青睐地产类股票呢?是这些声音错了?还是拿着真金白银的险资错了?

一般来说，笼着袖子清谈的人，比拿着钱下注的人，更加值得怀疑。很多房地产类企业的roe很高，说明现阶段的利润很不错。未来呢?根据大多数分析师的预测，每年12万平方米的销售，大约还能维持5年。5年以后呢?那么遥远的事情，不想也罢。

一眼看去，这是一个每年容量大约15万亿元的市场。强者恒强的市场定律下，里面的几家大鳄还会活得很舒服。这么大个蛋糕，切到1%，或者多切1%，就是1500亿元，这才是真正的蓝海。怪不得财主们挥舞着支票簿往里冲。

今年年初以来的房价上涨，也和房地产泡沫的说法不符。既然早就泡沫了，为何价格还涨那么多，而且还长得那么快?至少拿着钱买房的人，不认为已经是泡沫了。

一种说法，是货币超发推高房价。不能说完全没有道理。可是，货币超发为什么不推高股市?为什么只推高“北上深”房价而不推高三四线城市房价?钱是聪明的，拿着钱投票的人不笨。要推，也会有选择地推。房价上去容易下来难，股价下来容易上去难。倘若说有泡沫，看起来股市泡沫可能性更大。在股市里挣了钱的投资客，更有理由怀疑“房价泡沫”一说。

轻言泡沫的人，无非就是说在这个价位上买房子的人不理性。重要的话不怕重复：我更愿意相信拿钱下注的人。至少过去十多年的经验，是买房的都不后悔，没买的都在后悔。据说，很多家庭的太太们力主买房，结果家庭地位迅速上升。

格林斯潘曾经说过，在泡沫破灭之前我们并不知道。这句话估计很多人不是完全同意，但至少有一点值得我们认真借鉴：我们对于自己不知道、不确定的东西，最好保持足够的敬畏。

很多人说房价高，无非是比自己认为合理的水平高。可是，什么是合理的水平?13.7亿人口的国家在快速城市化，在人类历史上并无先例。完全没有事实经验的事情，严格说我们无法判别什么是合理的。所谓的国际比较，是研究的起点，而不是终点。何况，国际比较也没有说我们的房价一定有泡沫。

大的背景，是中国的城镇化依然没有完成。我们现在的城镇化率，只有56%左右。离70%的基本完成的水平，还有相当的距离。离90%的高度城市化水平，还有很远的距离。在这个背景下，轻言房地产泡沫，恐怕是有问题的。实际上，这几年大城市租金水平快速上涨，远超通货膨胀的增速，说明房价上涨依然有实际需求的支撑。

在“负利率”、“资产荒”的时代，其实有一个很简单的办法看房地产股票的合理性。万科、保利、金地、金融街几大地产商的分红率，都在4%左右。换句话说，买了这几只股票，坐享4%的分红率不算，还有股价上涨的不定期期权。一边拿着超过理财产品的收益率，一边坐等股票升值，何乐而不为呢?

举几个例子，看看大地产商这几年的表现。当红头牌万科，2015年销售增长30%左右。恒大、碧桂园的销售增速分别为19%和33%。崛起的新贵华夏幸福，2015年销售增速为43%。这些都是2015年的增速，2015年并不是地产的大年，2016年还会更好些。再看分红，哪个行业都有高有低，我们看些高的。万科、保利、金地、金融街等，分红率在4%左右。恒大、富力等在香港上市的地产，分红率则达到了8%以上。

投资高手对8%的回报率不一定满意，对附加的期权也有疑虑，毕竟这是个双向的期权。要是稳赚不赔，也就不是股票了。可是，看着8%的分红，比照着3%~4%的理财产品收益率，低头想想这个“负利率”、“资产荒”的年代，你可以理解为何这么多人觊觎高增长、高分红的万科股权了吧?

(作者系北京大学国家发展研究院教授)

本文来源：第一财经