黄益平：融资难根在利率双轨制 -凯发官网入口首页

近年来，融资难尤其是中小民营企业融资难，已经成为中国经济的一个老大难问题。2014年，国务院连续多次采取措施，试图缓解中小企业融资难的压力，但这个问题似乎并未真正得到缓解。仔细考察国务院2014年11月19日发布的10条办法，我们发现有些措施基本上是属于远水解不了近渴，如加快发展民营银行等中小金融机构、加快利率市场化改革和支持跨境融资等；而有些办法则是说起来容易做起来难，如防止商业银行信贷投放“喜大嫌小”和不合理的高利率与高费用、提高小微企业信用透明度和遏制非法集资等。可以预期的是，这些措施无法在短期内缓解融资难的问题

中小民营企业融资难是一个世界性的难题，因为资本是一种稀缺资源。融资过程中的最大困难是信息不对称，中小企业信息不对称的问题则尤其突出，因为这些企业通常历史比较短，资料不完整，而且还往往缺少可抵押的资产。但中国融资难的问题这么严重，比较难理解的地方是起码看起来钱并不少。中国在改革开放以来，货币供应量和信贷总规模增长一直很快。全球金融危机以来，伴随着“4万亿”刺激政策的实施，流动性再度大幅增加。比如，广义货币（m2）与国内生产总值（gdp）之比已经从2008年的151%提高到2014年的193%，同期企业债务与gdp之比也从88%上升到135%。钱不少，融资却很难，这是什么道理？

造成中国融资难问题的根源在于信贷市场的利率双轨制，第一轨是受央行管制的商业银行的存贷款利率，第二轨是几乎完全由供求决定的地下钱庄和民间借贷等利率。形成利率双轨制格局的制度原因在于中国所采取的双轨制经济改革策略，一方面要保留国有企业，维持经济与社会的稳定，另一方面又要促进民营企业快速成长，支持经济转型与经济增长。这个国企和民企之间的双轨制改革策略，内生地决定了放开的产品市场与管制的要素市场之间的双轨制。政府通过干预生产要素的定价和分配，支持国有企业的持续运行。利率双轨制就是产品与要素市场双轨制的一种特殊体现。商业银行的利率和信贷配给受到监管当局的控制或影响，有限的信贷资源主要满足了国有企业的融资需求。与此同时，因为中小民营企业很难从商业银行获得贷款，地下钱庄等非正规信贷市场便应运而生。

值得说明的是，过去三十几年来央行一直在努力提高商业银行存贷款利率的灵活性，但它对银行利率的影响力并没有显著降低。银行利率的改革始于1983年，当时国务院授予人民银行在基准贷款利率的基础上，上下各20%的利率浮动权。在随后的20年里调整过几次浮动幅度之后，人民银行终于在2004年10月基本取消了金融机构人民币贷款利率的上限，仅对城乡信用社贷款利率实行基准利率2.3倍的上限管理。2013年，人民银行进一步取消了贷款利率的下限。从理论上讲，自此以后，银行贷款利率已经完全实现了市场化，商业银行可以自主定价。但从银行的数据看，实际的贷款利率偏离基准利率的程度一直很小，这也许说明虽然直接的浮动区间取消了，监管当局对贷款利率的隐形管制并未真正消失。

正规市场与非正规市场之间的利率水平差距非常大，比如在2013年到2014年间，人民银行定的商业银行一年期的基准贷款利率为6%，而温州民间借贷平均利率水平则在20%左右。地下钱庄的利率比商业银行高出许多，这背后有很多因素，比如地下钱庄本来就是非正规的金融组织，资金成本也高。另外，中小民营企业的风险确实也比较高，增加一些风险溢价也理所当然。特别是最近几年，全球经济复苏的步履十分缓慢，而国内劳动工资上升的速度非常迅猛，过去具有强劲出口竞争力的劳动密集型制造业企业正在快速丧失竞争优势。在东南沿海地区，大片的中小民营企业面临生存困境，这样的企业，即便去银行融资，成本也会显著上升。因此，有的专家提出要区分融资贵和融资难这两个问题。

但是正规市场和非正规市场之间的差距如此之大，根源还在于利率双轨制本身。如果看大数，商业银行信贷余额大约相当于gdp的150%，民间借贷加上影子银行业务则相当于gdp的80%。利率双轨的起点是央行的利率管制政策，人为地压低了商业银行的基准利率，这样就造成了对银行信贷的过度需求，因此央行不得不再实施信贷配给。也就是说，在实施了利率管制之后，数量管制或者信贷配给就成为必不可少的手段。而信贷配给势必会将大量的过剩需求逼到非正规市场，从而进一步推高非正规市场的利率。换句话说，非正规市场融资贵和融资难，恰恰就是因为正规市场融资太便宜。

但是，我们仍然需要解释三个令人迷惑的现象。

第一，银行对国企提供的金融支持的力度一直在下降，为什么融资难的压力并没有随之缓解？国企占银行信贷的比重确实已经明显下降，从改革初期的近90%减少到目前的40%。但融资比重下降并不一定意味着融资扭曲的减轻，因为国企对工业产出的贡献率下降更快，从改革初期的80%跌倒目前的20%。由此可以看到，金融资源配置的扭曲程度不但没有下降，反而还上升了。改革初期，非国有企业贡献20%的工业产出，获得10%的信贷资金。现在贡献80%的工业产出，却只获得了60%的信贷资金。

第二，市场上的流动性很充裕，为什么融资还那么难？官方的说法是现在市场上的流动性都是在投机领域空转，没有进入实体经济支持经济增长。但真正空转的资金应该非常少，经济困难的时候，基础货币的乘数效应和货币供应的流转速度都可能下降，这些都可能会导致对实体经济的推动效应减弱。但更重要的原因是大部分流动性进入了生产效率较低而且产能过剩严重的国企部门。2013年，非金融企业债务与gdp之比高达217%，远远高于新兴市场经济151%的平均水平。这个总负债中，80%都是国有企业的负债。而全球金融危机以来，国有企业集中的重工业过剩产能的比率从25%提高到35%。所以说，流动性可能是很充裕，但大多流到了效率不高的领域。

第三，为什么被称为自发的利率市场化的影子银行也没有缓解融资难的压力？影子银行业务的具体形式比较多，目前主要是信托、理财产品和委托贷款等，据初步估计，现在影子银行的规模相当于gdp的50%。影子银行各国都有，动机也是一样的，就是为了规避监管。在中国，影子银行发展主要也是为了规避商业银行表内业务必须接受的信贷配给和利率管制。所以影子银行通常也被看成是一种自发的利率市场化，“存、贷”双方可以自主决定融资的数量和价格。从理论上讲，自发的利率市场化应该有利于改进资金配置的效率、改善中小民营企业的融资环境。但实际上融资难的压力并没有减轻。

原因在于目前的影子银行发展是一个坏的利率市场化的过程，一是因为这些交易缺乏合理的监管框架，许多影子银行业务产生了许多新的金融风险，融资者不了解市场，投资者不明白风险。出了问题还没法执行违约，只好采取各种方式确保刚性兑付。这样做的后果是，一方面金融风险不断积累，另一方面道德风险进一步加剧。二是在央行严厉禁止银行给地方融资平台等机构发放新的贷款之后，这些具有软预算约束特征的机构纷纷进入影子银行融资，既“挤出”了许多原先在这个市场融资的中小民营企业，又直接提高了所谓的“无风险利率”的水平。地方平台融资利率在10%-12%，中小民营企业的融资成本只能在这个水平上继续往上加。因此，影子银行业务的发展，不但没有缓解融资难，反而加剧了这个矛盾。中国政府在2014年一直忙着解决融资难的问题，办法想了很多，但似乎没有牵住牛鼻子。解决融资难的问题，应该围绕以下三个方面下功夫。第一，推进利率市场化，取消利率管制和信贷配给，消除目前利率双轨制的格局。双轨融合虽然会提高正规市场的利率，但也会降低非正规市场的利率，显著改善中小民营企业的融资环境。

第二，积极落实产权改革，平等对待不同所有制的企业。保护国有企业的政策不取消，利率市场化就无法推进。与此同时，如果金融机构和地方融资平台的软预算约束不改变，放开利率不但起不到解决融资难的目的，很可能将造成巨大的风险。

第三，短期内，总量性的货币政策即降息、降准可能是缓解融资难问题的最有效的手段。有的官员担心货币政策宽松可能进一步提高中国经济的杠杆率，但调节经济周期的货币政策和保障金融稳定的宏观审慎政策还是应该有所分工。经济疲软时增加流动性，杠杆率过高时尽量优化融资结构，两者并不矛盾。

（作者为北京大学国家发展研究院副院长、教授）

来源：财新网